Những yếu tố cần xem xét khi đánh giá tính khả thi đầu tư

Đây cũng là lý do nghiên cứu khả thi thường có phạm vi rộng hơn một mô hình tài chính. Phương pháp của UNIDO bao quát nghiên cứu thị trường, nguyên liệu và đầu vào, kỹ thuật, nhân lực, tổ chức, kế hoạch triển khai và phân tích tài chính; trong khi thông tin IFC yêu cầu khi xem xét một đề xuất đầu tư cũng trải từ thị trường, nguồn lực kỹ thuật đến quản lý, tài trợ, quy định và tiến độ.

Vì vậy, các yếu tố đánh giá tính khả thi đầu tư nên được xem như một hệ thống có quan hệ nhân quả. Một giả định thị trường làm thay đổi doanh thu; doanh thu ảnh hưởng dòng tiền; công suất và nguồn nguyên liệu ảnh hưởng chi phí; năng lực tổ chức quyết định liệu các giả định đó có thể được thực hiện hay không. Điểm cần đánh giá không chỉ là “dự án có lợi nhuận không”, mà còn là “các điều kiện tạo ra lợi nhuận đó có đủ đáng tin cậy và bền vững không”.

Sức hấp dẫn thị trường và khả năng tạo doanh thu

Thị trường là điểm xuất phát vì phần lớn lợi ích tài chính của dự án chỉ tồn tại khi doanh nghiệp thực sự bán được sản phẩm hoặc dịch vụ ở mức giá và sản lượng phù hợp. Một dự báo doanh thu đẹp nhưng không có căn cứ về nhu cầu, khách hàng, cạnh tranh và khả năng tiếp cận thị trường có thể khiến toàn bộ phần tính toán phía sau trở nên sai lệch.

Đánh giá thị trường không nên dừng ở quy mô thị trường tổng thể. Doanh nghiệp cần làm rõ phần nhu cầu mà dự án thực sự có khả năng tiếp cận, bao gồm nhóm khách hàng mục tiêu, vấn đề họ cần giải quyết, mức giá họ chấp nhận, tốc độ chuyển đổi khách hàng và những phương án thay thế đang cạnh tranh với dự án. IFC cũng yêu cầu đề xuất đầu tư làm rõ sản lượng dự kiến, giá bán, mục tiêu doanh số, thị phần, người sử dụng tiềm năng, kênh phân phối, nguồn cung hiện tại và khả năng xuất hiện sản phẩm thay thế.

Cơ chế cần được kiểm tra là:

Nhu cầu có thể tiếp cận → sản lượng tiêu thụ → doanh thu → biên lợi nhuận → dòng tiền

Nếu một mắt xích yếu, doanh nghiệp không nên bù đắp bằng cách tăng giả định ở mắt xích khác. Chẳng hạn, thị trường có tốc độ tăng trưởng tốt không đồng nghĩa dự án chắc chắn giành được thị phần; tương tự, khách hàng thể hiện sự quan tâm không đồng nghĩa họ sẽ mua ở mức giá mà mô hình tài chính đang sử dụng.

Vì vậy, nên kiểm tra ít nhất các biến số như sản lượng bán, giá bán, tốc độ tăng trưởng, tỷ lệ sử dụng công suất và thời gian cần thiết để đạt quy mô mục tiêu. Đối với từng giả định quan trọng, doanh nghiệp cần xác định nguồn dữ liệu và mức độ chắc chắn thay vì chỉ sử dụng một con số “base case”.

Một dự án có thể hấp dẫn về mặt ý tưởng nhưng chưa khả thi về thị trường nếu doanh thu phụ thuộc quá lớn vào một khách hàng, một kênh phân phối, một mức giá chưa được kiểm chứng hoặc một tốc độ tăng trưởng khó đạt được.

Nguồn lực đầu vào và năng lực kỹ thuật – vận hành

Sau câu hỏi “có bán được không” là câu hỏi “có tạo ra được sản phẩm hoặc dịch vụ như dự kiến không”.

Nguồn lực cần đánh giá phụ thuộc ngành, nhưng thường bao gồm vốn đầu tư vật chất, nguyên vật liệu, năng lượng, mặt bằng, thiết bị, công nghệ, hạ tầng, dữ liệu, nhà cung cấp và lao động có kỹ năng phù hợp. UNIDO xem nguyên liệu, đầu vào, địa điểm, kỹ thuật, công suất, nhân lực và tổ chức sản xuất là các thành phần quan trọng của nghiên cứu khả thi.

Ở đây, “có nguồn lực” chưa đủ. Ba thuộc tính phải được kiểm tra đồng thời:

·         Khả dụng: Nguồn lực có thể tiếp cận đúng thời điểm và với quy mô cần thiết

·         Chất lượng: Nguồn lực đáp ứng yêu cầu kỹ thuật của quá trình sản xuất hoặc cung cấp dịch vụ

·         Chi phí: Giá mua, vận chuyển, lưu kho, bảo trì và chi phí sử dụng vẫn phù hợp với mô hình tài chính

Giả sử dự án cần một nguyên liệu chính với giá thành thấp để duy trì biên lợi nhuận. Nếu nguyên liệu chỉ có một nhà cung cấp hoặc phụ thuộc nhập khẩu, tính khả thi không chỉ phụ thuộc giá hiện tại. Doanh nghiệp còn phải kiểm tra thời gian giao hàng, khả năng thay thế, biến động giá, yêu cầu tồn kho và hậu quả nếu chuỗi cung ứng gián đoạn.

Năng lực kỹ thuật cũng cần được đánh giá theo công suất thực tế chứ không chỉ công suất thiết kế. Thiết bị có thể đạt một mức sản lượng nhất định trong điều kiện lý tưởng nhưng sản lượng thương mại còn chịu ảnh hưởng bởi thời gian bảo trì, tỷ lệ lỗi, năng lực lao động, thời gian chuyển đổi sản phẩm và mức độ ổn định của quy trình.

Vì vậy, trước khi kết luận dự án khả thi, doanh nghiệp cần trả lời được một câu hỏi quan trọng: các giả định doanh thu và chi phí trong mô hình tài chính có tương thích với năng lực vận hành thực tế hay không.

Nếu kế hoạch bán hàng yêu cầu 100 đơn vị sản lượng nhưng hệ thống chỉ có thể vận hành ổn định ở mức thấp hơn, vấn đề không nằm ở bảng tính tài chính mà nằm ở thiết kế dự án.

Hiệu quả tài chính và khả năng huy động vốn

Phân tích tài chính chuyển toàn bộ giả định về thị trường, đầu tư, vận hành và nguồn lực thành dòng tiền. Đây là nơi doanh nghiệp xác định dự án có tạo đủ giá trị so với số vốn phải bỏ ra và mức rủi ro phải chấp nhận hay không.

UNIDO sử dụng phân tích tài chính và kinh tế trong đánh giá dự án, đồng thời các công cụ COMFAR của tổ chức này hỗ trợ phân tích dòng tiền, NPV, IRR, điểm hòa vốn và độ nhạy.

Dòng tiền và NPV

NPV phản ánh giá trị hiện tại của dòng lợi ích ròng sau khi các dòng tiền tương lai được chiết khấu về hiện tại. Về nguyên tắc, khi sử dụng một tỷ lệ chiết khấu phù hợp với yêu cầu sinh lời và rủi ro của khoản đầu tư, NPV lớn hơn 0 cho thấy giá trị hiện tại của lợi ích dự kiến vượt giá trị hiện tại của chi phí.

Tuy nhiên, NPV chỉ đáng tin cậy khi đầu vào đáng tin cậy. Một NPV dương được tạo bởi giả định doanh thu quá cao, chi phí quá thấp hoặc thời gian đạt công suất quá nhanh không phải bằng chứng mạnh cho tính khả thi.

Doanh nghiệp vì thế cần kiểm tra nguồn hình thành từng dòng tiền: vốn đầu tư ban đầu, vốn lưu động, doanh thu, chi phí vận hành, bảo trì, thuế, đầu tư bổ sung và giá trị còn lại của tài sản.

IRR và mức sinh lời yêu cầu

IRR là tỷ lệ chiết khấu khiến NPV của dự án bằng 0. Nó giúp doanh nghiệp so sánh mức sinh lời nội tại của dòng tiền dự án với mức sinh lời tối thiểu mà doanh nghiệp yêu cầu.

Điều quan trọng là IRR không nên được đọc như một con số độc lập. Một dự án chỉ hấp dẫn về IRR khi mức sinh lời đó đủ bù cho chi phí vốn và rủi ro liên quan. Với các dự án có dòng tiền bất thường hoặc nhiều lần đổi dấu, IRR còn có thể tạo ra tín hiệu khó diễn giải; khi đó NPV và cấu trúc dòng tiền cần được xem xét đồng thời.

Khả năng tài trợ và thanh khoản

Một dự án có thể sinh lời về dài hạn nhưng vẫn không khả thi nếu thiếu tiền ở giai đoạn xây dựng, khởi động hoặc mở rộng công suất.

Doanh nghiệp cần kiểm tra:

·         Tổng nhu cầu vốn và thời điểm phát sinh

·         Tỷ lệ vốn chủ sở hữu và vốn vay

·         Chi phí và điều kiện của từng nguồn vốn

·         Nghĩa vụ trả nợ theo thời gian

·         Vốn lưu động trong giai đoạn tăng trưởng

·         Biên an toàn tiền mặt khi doanh thu thấp hơn dự kiến

IFC coi cấu trúc tài chính, nguồn vốn chủ sở hữu và nợ, báo cáo tài chính dự kiến, khả năng sinh lời và các yếu tố quyết định lợi nhuận là các thông tin trọng yếu khi xem xét đề xuất đầu tư.

Do đó, “có lợi nhuận” và “có đủ tiền để tồn tại cho đến khi tạo ra lợi nhuận” là hai vấn đề khác nhau. Tính khả thi phải đáp ứng cả hai.

Năng lực tổ chức, quản trị và nhân sự

Một mô hình khả thi trên giấy vẫn có thể thất bại nếu doanh nghiệp không có tổ chức đủ năng lực để biến mô hình đó thành hoạt động thực tế.

Năng lực tổ chức cần được xem xét ở ba cấp độ: con người, cơ cấu và hệ thống quản trị.

Ở cấp độ con người, doanh nghiệp cần xác định dự án đòi hỏi những năng lực nào và liệu chúng đã tồn tại trong tổ chức hay phải tuyển dụng, thuê ngoài hoặc đào tạo. Những vị trí quyết định thành công không nhất thiết chỉ là quản lý cấp cao; đôi khi điểm nghẽn lại nằm ở kỹ sư vận hành, nhân sự bán hàng chuyên ngành, quản lý chuỗi cung ứng hoặc người có khả năng quản trị dự án.

Ở cấp độ cơ cấu, cần làm rõ ai chịu trách nhiệm cho từng kết quả, quyền quyết định được phân bổ như thế nào và dự án có xung đột nguồn lực với hoạt động hiện tại hay không.

Ở cấp độ quản trị, doanh nghiệp cần có khả năng lập kế hoạch, kiểm soát chi phí, theo dõi tiến độ, quản trị hợp đồng, quản lý thay đổi và phát hiện sai lệch đủ sớm để hành động.

Đây không phải yếu tố phụ. Trong chu kỳ thẩm định của IFC, năng lực và sự sẵn sàng của khách hàng trong việc đáp ứng các yêu cầu của dự án là một phần của quá trình đánh giá; còn hướng dẫn phân tích tài chính của ADB cũng nhấn mạnh năng lực tài chính và thể chế của đơn vị triển khai và duy trì dự án.

Một dấu hiệu cảnh báo là khi kế hoạch đầu tư đòi hỏi tổ chức thay đổi quá nhiều thứ cùng lúc: công nghệ mới, thị trường mới, mô hình bán hàng mới và đội ngũ mới. Từng thay đổi có thể khả thi riêng lẻ, nhưng tổng tải thay đổi có thể vượt khả năng thực thi của doanh nghiệp.

Pháp lý, môi trường và điều kiện triển khai

Tính khả thi còn có một lớp điều kiện mang tính “gating”: nếu không vượt qua được, hiệu quả tài chính cao đến đâu cũng không đủ để dự án triển khai theo phương án dự kiến.

Doanh nghiệp cần xác định những giấy phép, quyền sử dụng tài sản, điều kiện ngành nghề, yêu cầu về xây dựng, môi trường, lao động, an toàn, nhập khẩu, sở hữu trí tuệ hoặc các nghĩa vụ quản lý khác có liên quan trực tiếp đến dự án. Phạm vi cụ thể phải được xác định theo ngành và địa bàn triển khai; không nên sử dụng một checklist pháp lý chung thay cho rà soát chuyên môn.

IFC yêu cầu đề xuất đầu tư mô tả các quy định của chính phủ có ảnh hưởng đến dự án cũng như các vấn đề môi trường tiềm ẩn và cách xử lý chúng.

Ngoài tính hợp pháp, doanh nghiệp còn phải kiểm tra khả năng đáp ứng đúng tiến độ. Nếu dự án dự kiến hoạt động sau 12 tháng nhưng thủ tục, giải phóng mặt bằng, đấu nối hạ tầng hoặc giao thiết bị có thể kéo dài hơn, độ trễ sẽ làm thay đổi cả chi phí lẫn thời điểm phát sinh doanh thu.

Vì vậy, một kế hoạch triển khai đáng tin cậy cần xác định các mốc phụ thuộc lẫn nhau và “critical path”: công việc nào chậm sẽ trực tiếp làm chậm ngày vận hành thương mại.

Chi phí chậm tiến độ cũng cần được đưa trở lại mô hình tài chính. Vốn đầu tư có thể tăng, chi phí lãi vay tiếp tục phát sinh và doanh thu bị lùi sang kỳ sau. Khi những tác động này không được phản ánh, kết quả tài chính có thể đánh giá cao hơn thực tế.

Rủi ro và độ nhạy của các giả định trọng yếu

Một dự án không nên được gọi là khả thi chỉ vì kịch bản cơ sở cho kết quả tốt. Doanh nghiệp cần biết kết luận thay đổi như thế nào khi những giả định quan trọng không diễn ra đúng kế hoạch.

UNIDO đưa phân tích độ nhạy và điểm hòa vốn vào các công cụ phân tích dự án của COMFAR; hướng dẫn thẩm định cũng xem phân tích rủi ro là một phần của đánh giá tài chính và kinh tế.

Không phải mọi biến số đều cần stress test với mức độ giống nhau. Nên ưu tiên các biến vừa có độ bất định lớn, vừa tác động mạnh đến dòng tiền, chẳng hạn:

·         Sản lượng bán thấp hơn kế hoạch

·         Giá bán giảm

·         Chi phí nguyên liệu hoặc lao động tăng

·         Tổng vốn đầu tư vượt dự toán

·         Dự án vận hành chậm

·         Thời gian đạt công suất mục tiêu kéo dài

·         Chi phí vốn tăng

·         Một nguồn cung hoặc khách hàng trọng yếu bị gián đoạn

Mục tiêu không phải tạo ra thật nhiều kịch bản mà là tìm điểm gãy của dự án.

Ví dụ, nếu giảm sản lượng một mức tương đối nhỏ đã khiến NPV chuyển từ dương sang âm hoặc tạo thiếu hụt tiền mặt, dự án có biên an toàn thấp. Ngược lại, nếu dự án vẫn đáp ứng yêu cầu tài chính và vận hành trong một dải giả định hợp lý, kết luận về tính khả thi có độ bền cao hơn.

Phân tích này cũng giúp doanh nghiệp phân biệt rủi ro có thể kiểm soát và rủi ro khó kiểm soát. Rủi ro về năng suất có thể được giảm bằng thiết kế quy trình; rủi ro phụ thuộc nhà cung cấp có thể giảm bằng nguồn thay thế; nhưng biến động nhu cầu thị trường thường chỉ có thể được quản trị bằng quy mô đầu tư, khả năng điều chỉnh công suất hoặc biên an toàn tài chính.

Cách tổng hợp các yếu tố để kết luận tính khả thi

Sai lầm phổ biến là chấm điểm từng yếu tố rồi lấy trung bình. Trong thực tế, một số điều kiện có thể bù trừ cho nhau, nhưng một số điều kiện lại mang tính bắt buộc.

Doanh nghiệp nên phân tách hai nhóm.

Nhóm điều kiện bắt buộc gồm những yếu tố mà nếu không đáp ứng, dự án không thể triển khai theo phương án hiện tại, chẳng hạn không có giấy phép cần thiết, không tiếp cận được công nghệ cốt lõi, thiếu nguồn vốn tối thiểu hoặc không có nguồn cung quan trọng.

Nhóm điều kiện hiệu quả gồm những yếu tố có thể đánh đổi trong một phạm vi nhất định. Ví dụ, giá bán thấp hơn có thể được bù bằng chi phí thấp hơn; vốn đầu tư cao hơn có thể vẫn chấp nhận nếu dòng tiền tương lai đủ lớn; thời gian hoàn vốn dài hơn có thể được chấp nhận khi phù hợp với chiến lược và mức sinh lời yêu cầu.

Một quy trình tổng hợp có thể đi theo bốn bước:

1.    Xác định các điều kiện không thể thiếu và loại bỏ sớm phương án không đáp ứng

2.    Xây dựng kịch bản cơ sở bằng các giả định thị trường, kỹ thuật, nguồn lực và tài chính có căn cứ

3.    Kiểm tra hiệu quả và khả năng tài trợ bằng dòng tiền, NPV, IRR cùng các chỉ tiêu thanh khoản phù hợp

4.    Stress test các giả định trọng yếu để xác định điểm gãy và biên an toàn của dự án

Các hướng dẫn thẩm định dự án cũng nhấn mạnh rằng phân tích cần gắn tài chính với năng lực triển khai, rủi ro và tính bền vững thay vì đánh giá từng phần tách biệt.

Kết quả cuối cùng vì thế không nhất thiết chỉ là “đầu tư” hoặc “không đầu tư”. Một dự án có thể được đánh giá là khả thi có điều kiện: chỉ nên triển khai sau khi ký được hợp đồng đầu ra, hoàn thành thử nghiệm kỹ thuật, đảm bảo nguồn vốn, có thêm nhà cung cấp dự phòng hoặc đưa một rủi ro cụ thể xuống dưới mức doanh nghiệp chấp nhận.

Đánh giá tính khả thi đầu tư là quá trình xác minh xem một cơ hội kinh doanh có thể chuyển thành kết quả kinh tế thực tế trong những giới hạn về thị trường, nguồn lực, tài chính và năng lực tổ chức hay không. Vì vậy, doanh nghiệp không nên tìm một chỉ số duy nhất để đưa ra quyết định.

Một dự án có nền tảng khả thi hơn khi nhu cầu thị trường được kiểm chứng, nguồn lực và công nghệ đáp ứng quy mô dự kiến, dòng tiền tạo giá trị sau khi tính đến chi phí vốn, tổ chức đủ năng lực triển khai, các điều kiện pháp lý có thể đáp ứng và kết quả vẫn đứng vững trước những biến động hợp lý của các giả định chính.

Cách tiếp cận này giúp doanh nghiệp chuyển câu hỏi từ “dự án có vẻ sinh lời không?” sang câu hỏi có giá trị hơn: “những điều kiện nào phải đúng để khoản đầu tư tạo giá trị, bằng chứng cho từng điều kiện mạnh đến đâu và dự án sẽ ra sao nếu một số điều kiện không xảy ra như kỳ vọng?”