Những nguyên tắc cơ bản khi doanh nghiệp thực hiện đầu tư

Vì vậy, các nguyên tắc đầu tư doanh nghiệp nên được hiểu như một hệ thống kiểm soát xuyên suốt từ lựa chọn cơ hội, định giá dự án, phân tích rủi ro, phân bổ vốn đến giám sát sau đầu tư. Một dự án hấp dẫn trên bảng tính vẫn có thể trở thành quyết định không phù hợp nếu sử dụng giả định quá lạc quan, áp dụng sai chi phí vốn hoặc làm suy yếu thanh khoản của doanh nghiệp.

Gắn quyết định đầu tư với mục tiêu chiến lược

Nguyên tắc đầu tiên là doanh nghiệp phải xác định rõ vì sao cần đầu tư trước khi tính toán mức sinh lời. Một dự án chỉ nên sử dụng nguồn vốn của doanh nghiệp khi nó có quan hệ rõ ràng với mục tiêu kinh doanh, chẳng hạn mở rộng công suất, giảm chi phí, phát triển thị trường, nâng cao năng lực công nghệ hoặc bảo vệ một lợi thế cạnh tranh quan trọng.

Sự phù hợp chiến lược có ý nghĩa vì nguồn vốn luôn hữu hạn. Hai dự án đều có thể sinh lời nhưng mức độ đóng góp đối với định hướng dài hạn của doanh nghiệp hoàn toàn khác nhau. Nếu không xác định mục tiêu ngay từ đầu, doanh nghiệp dễ phân bổ vốn theo cơ hội xuất hiện trước, theo đề xuất của từng đơn vị hoặc theo một chỉ tiêu lợi nhuận riêng lẻ thay vì theo giá trị tổng thể.

Một đề xuất đầu tư vì vậy cần có một “luận điểm đầu tư” có thể kiểm chứng: doanh nghiệp bỏ vốn để tạo ra thay đổi gì, thay đổi đó tạo ra dòng tiền bằng cơ chế nào, kết quả nào sẽ chứng minh giả định ban đầu là đúng và khoảng thời gian nào được sử dụng để đánh giá.

Tuy nhiên, “phù hợp chiến lược” không nên trở thành lý do để bỏ qua kỷ luật tài chính. Nếu một lợi ích chiến lược chưa thể quy đổi đáng tin cậy thành dòng tiền, doanh nghiệp nên trình bày lợi ích đó riêng, xác định chỉ số theo dõi và chỉ rõ mức vốn sẵn sàng chấp nhận cho lợi ích này. Cách tiếp cận đó minh bạch hơn việc đưa các giả định quá lạc quan vào mô hình tài chính để làm cho dự án có vẻ hấp dẫn.

Đánh giá dự án bằng dòng tiền và giá trị hiện tại

Một nguyên tắc cốt lõi của tài chính doanh nghiệp là quyết định đầu tư phải dựa chủ yếu trên dòng tiền kinh tế mà dự án tạo thêm, chứ không chỉ dựa vào lợi nhuận kế toán. Doanh nghiệp bỏ tiền thật ở hiện tại và nhận tiền ở các thời điểm khác nhau trong tương lai, vì vậy cả quy mô lẫn thời điểm của dòng tiền đều ảnh hưởng đến giá trị khoản đầu tư.

Sử dụng dòng tiền tăng thêm thay vì lợi nhuận kế toán

Phân tích cần tập trung vào những dòng tiền thay đổi vì doanh nghiệp chấp nhận dự án. Chúng có thể bao gồm vốn đầu tư ban đầu, dòng tiền hoạt động sau thuế, nhu cầu vốn lưu động tăng thêm, chi phí cơ hội của tài sản đang sở hữu, ảnh hưởng đến hoạt động hiện tại và dòng tiền thu hồi ở cuối dự án.

Ngược lại, chi phí chìm — khoản tiền đã chi và không thể thu hồi dù doanh nghiệp có tiếp tục dự án hay không — không nên quyết định việc có đầu tư thêm. Sau khi đã bỏ ra một phần vốn, câu hỏi đúng vẫn là: phần vốn phải bỏ thêm từ thời điểm hiện tại có tạo ra dòng tiền tương lai đủ lớn để bù đắp hay không?

Nguyên tắc này giúp doanh nghiệp tránh “đuổi theo” một dự án chỉ vì đã đầu tư quá nhiều vào nó.

Dùng NPV để kiểm tra khả năng tạo giá trị

Giá trị thời gian của tiền được phản ánh thông qua giá trị hiện tại ròng, hay NPV:

NPV = -I0 Σ CFt / (1 r)^t

Trong đó, I0 là vốn đầu tư ban đầu, CFt là dòng tiền tăng thêm tại thời điểm t, còn r là tỷ lệ chiết khấu phù hợp với rủi ro.

Giả sử một dự án cần đầu tư 10 tỷ đồng và tổng giá trị hiện tại của các dòng tiền tương lai, sau khi đã chiết khấu theo tỷ lệ phù hợp, là 12 tỷ đồng. NPV của dự án bằng 2 tỷ đồng. Với các giả định được xây dựng đúng và dự án độc lập, NPV dương cho thấy khoản đầu tư dự kiến tạo thêm giá trị kinh tế sau khi đã tính chi phí sử dụng vốn.

IRR có thể được sử dụng như một chỉ báo bổ trợ bằng cách so sánh tỷ suất hoàn vốn nội bộ với suất sinh lời yêu cầu. Tuy nhiên, không nên mặc định dự án có IRR cao nhất luôn là dự án tốt nhất. IRR có thể gây sai lệch khi so sánh các dự án khác nhau về quy mô, thời điểm dòng tiền hoặc có dòng tiền đổi dấu nhiều lần. Khi các dự án loại trừ lẫn nhau, NPV thường phản ánh trực tiếp hơn lượng giá trị kinh tế được tạo ra.

Thời gian hoàn vốn cũng hữu ích để xem xét tốc độ thu hồi vốn và rủi ro thanh khoản, nhưng một chỉ tiêu payback ngắn không chứng minh rằng dự án tạo ra nhiều giá trị hơn vì nó có thể bỏ qua các dòng tiền sau thời điểm hoàn vốn và, với payback thông thường, không phản ánh đầy đủ giá trị thời gian của tiền.

Dùng suất sinh lời yêu cầu phù hợp với rủi ro

Không thể đánh giá một khoản đầu tư chỉ bằng việc hỏi nó “sinh lời bao nhiêu”. Doanh nghiệp còn phải hỏi mức sinh lời đó có đủ để bù đắp chi phí vốn và mức rủi ro đang chấp nhận hay không.

Chi phí vốn bình quân gia quyền, hay WACC, có thể cung cấp một điểm tham chiếu cho các dự án có mức rủi ro tương đồng với hoạt động hiện hữu của doanh nghiệp. Về bản chất, WACC phản ánh chi phí của vốn chủ sở hữu và vốn vay theo tỷ trọng tài trợ tương ứng.

Tuy nhiên, WACC của toàn doanh nghiệp không phải một tỷ lệ có thể áp dụng máy móc cho mọi dự án. Một dự án bước vào thị trường mới, sử dụng công nghệ chưa được kiểm chứng hoặc phụ thuộc mạnh vào một nhóm khách hàng có thể có rủi ro khác đáng kể so với hoạt động cốt lõi. Nếu sử dụng cùng một tỷ lệ chiết khấu cho mọi khoản đầu tư, doanh nghiệp có nguy cơ định giá quá cao dự án rủi ro và định giá quá thấp dự án an toàn.

Vì vậy, suất sinh lời yêu cầu phải phản ánh rủi ro của dòng tiền mà doanh nghiệp đang định giá. Rủi ro cao hơn không có nghĩa là doanh nghiệp chỉ cần nâng tỷ lệ chiết khấu tùy ý. Trước hết, các giả định về doanh thu, chi phí, thời gian triển khai và xác suất thành công phải được kiểm tra riêng; tỷ lệ chiết khấu chỉ là một phần của cơ chế phản ánh rủi ro.

Cũng không tồn tại một mức IRR hay WACC duy nhất được xem là “tốt” cho mọi doanh nghiệp. Ngưỡng phù hợp phụ thuộc cơ cấu vốn, ngành nghề, điều kiện thị trường và đặc tính của dự án. Việc đặt một con số cố định cho mọi khoản đầu tư có thể tạo cảm giác kỷ luật nhưng lại làm sai bản chất của quá trình định giá.

Kiểm tra độ bền của phương án trước các kịch bản xấu

Dự báo tài chính là tập hợp các giả định chứ không phải kết quả chắc chắn. Vì thế, một dự án không nên được phê duyệt chỉ vì mô hình cơ sở tạo ra NPV dương. Doanh nghiệp cần hiểu kết luận đầu tư nhạy cảm đến mức nào trước những giả định có thể sai.

Phân tích độ nhạy có thể thay đổi từng biến quan trọng như sản lượng, giá bán, biên lợi nhuận, chi phí đầu tư, vốn lưu động hoặc tỷ lệ chiết khấu để xác định biến nào có ảnh hưởng lớn nhất đến giá trị dự án. Nếu chỉ một thay đổi nhỏ trong giá bán đã khiến NPV chuyển từ dương sang âm, doanh nghiệp biết rằng chất lượng của giả định giá bán phải được kiểm tra đặc biệt kỹ.

Phân tích kịch bản đi xa hơn bằng cách thay đổi đồng thời nhiều biến có liên hệ với nhau. Chẳng hạn, trong kịch bản bất lợi, doanh thu có thể thấp hơn dự kiến trong khi biên lợi nhuận giảm và thời gian đưa dự án vào vận hành kéo dài. Kết quả khi đó phản ánh một trạng thái kinh doanh nhất quán hơn so với việc thay đổi từng biến riêng lẻ.

Điểm hòa vốn cũng giúp chuyển rủi ro thành một câu hỏi quản trị cụ thể: doanh nghiệp cần đạt sản lượng, doanh thu hoặc biên lợi nhuận tối thiểu bao nhiêu để dự án không phá hủy giá trị?

Điều quan trọng là doanh nghiệp không cần cố dự báo chính xác mọi tình huống. Mục tiêu của stress test là xác định điều gì có thể làm luận điểm đầu tư thất bại, mức tổn thất có thể chấp nhận và tín hiệu nào cần được giám sát sau khi dự án bắt đầu.

Giữ kỷ luật về vốn, thanh khoản và khả năng tài trợ

Một dự án có NPV dương vẫn có thể không phù hợp để thực hiện ngay nếu doanh nghiệp không đủ năng lực tài chính để chịu đựng giai đoạn đầu tư. Tạo giá trị dài hạn và duy trì khả năng thanh toán ngắn hạn là hai điều kiện phải được xem xét đồng thời.

Trước khi phê duyệt, doanh nghiệp cần đặt khoản đầu tư vào bức tranh dòng tiền tổng thể: tiền tạo ra từ hoạt động kinh doanh, vốn lưu động cần duy trì, các dự án đã cam kết, lịch trả nợ, nghĩa vụ thanh toán và nguồn tài trợ còn khả dụng. Một dự án tốt về kinh tế có thể trở thành nguồn rủi ro nếu buộc doanh nghiệp sử dụng gần hết lượng tiền dự phòng hoặc phụ thuộc vào nguồn vốn chưa chắc chắn.

Khả năng trả nợ có thể được kiểm tra bằng các thước đo dòng tiền. Ví dụ, tỷ lệ DSCR về nguyên tắc so sánh lượng tiền có thể dùng để trả nợ với tổng nghĩa vụ nợ trong cùng kỳ. DSCR bằng 1 có nghĩa lượng tiền theo phép đo vừa đủ bằng nghĩa vụ trả nợ; dưới 1 cho thấy dòng tiền đó không đủ để trang trải toàn bộ nghĩa vụ. Mức đệm cần thiết cao hơn bao nhiêu phụ thuộc cấu trúc khoản vay, độ ổn định của dòng tiền và yêu cầu của bên tài trợ, nên không có một ngưỡng duy nhất phù hợp cho mọi doanh nghiệp.

Khi vốn bị giới hạn, doanh nghiệp cũng không nên xét từng dự án một cách biệt lập. Mục tiêu lúc này là lựa chọn tổ hợp sử dụng nguồn vốn khan hiếm hiệu quả nhất. NPV, quy mô vốn, thời điểm giải ngân, tính bắt buộc của khoản đầu tư và khả năng trì hoãn đều cần được xem xét cùng nhau.

Kỷ luật vốn vì vậy có thể dẫn đến quyết định trì hoãn một dự án tốt, chia dự án thành nhiều giai đoạn hoặc từ chối một khoản đầu tư có lợi nhuận danh nghĩa hấp dẫn nhưng làm tăng rủi ro thanh khoản quá mức.

Thiết lập cơ chế phê duyệt và đánh giá sau đầu tư

Nguyên tắc cuối cùng là quyết định đầu tư không kết thúc tại thời điểm phê duyệt ngân sách. Giá trị chỉ được tạo ra khi những giả định trong hồ sơ đầu tư được chuyển thành kết quả vận hành thực tế.

Doanh nghiệp nên xác định ngay từ đầu người chịu trách nhiệm cho từng giả định trọng yếu, điều kiện giải ngân, thẩm quyền phê duyệt và các mốc phải đánh giá lại. Với dự án lớn hoặc có mức độ không chắc chắn cao, việc chia vốn thành các giai đoạn có thể giúp doanh nghiệp chỉ tiếp tục cam kết nguồn lực khi những giả định quan trọng đã được kiểm chứng.

Sau khi triển khai, kết quả thực tế cần được đối chiếu với phương án được duyệt trên các biến có ý nghĩa đối với luận điểm đầu tư, như tổng vốn đã sử dụng, thời gian hoàn thành, sản lượng, doanh thu, biên lợi nhuận, vốn lưu động và dòng tiền.

Việc đánh giá này không chỉ nhằm xác định dự án “đạt” hay “không đạt”. Nó còn giúp phân biệt sai lệch đến từ dự báo ban đầu, thay đổi của môi trường kinh doanh hay chất lượng thực thi. Đây là thông tin quan trọng để cải thiện chất lượng các quyết định đầu tư tiếp theo.

Cơ chế giám sát cũng giúp hạn chế ảnh hưởng của chi phí chìm. Nếu triển vọng dự án thay đổi sau khi đã đầu tư một phần vốn, doanh nghiệp cần đánh giá lại phần vốn còn phải bỏ ra dựa trên dòng tiền tương lai còn có thể tạo ra. Khoản tiền đã mất không phải lý do kinh tế để tiếp tục cam kết thêm vốn vào một dự án không còn tạo giá trị.

Các nguyên tắc cơ bản của đầu tư doanh nghiệp có thể quy về một logic thống nhất: đầu tư phải phục vụ chiến lược, tạo giá trị trên cơ sở dòng tiền, vượt được chi phí vốn phù hợp với rủi ro, chịu được các kịch bản bất lợi, không làm mất an toàn tài chính và được kiểm soát xuyên suốt vòng đời dự án.

Doanh nghiệp vì thế không nên ra quyết định dựa trên một chỉ số duy nhất như ROI, IRR hay thời gian hoàn vốn. Chất lượng của quyết định phụ thuộc vào sự nhất quán giữa mục tiêu chiến lược, mô hình dòng tiền, mức rủi ro, khả năng tài trợ và cơ chế quản trị. Khi các yếu tố này được xem xét cùng một hệ thống, doanh nghiệp có cơ sở tốt hơn để phân biệt một cơ hội có vẻ hấp dẫn với một khoản đầu tư thực sự tạo giá trị.